低估了AI全球泡沫，宁泉杨东发声“不敢再参与”，私募圈AI分歧推到前台
记者 吴雨其
AI行情走到年中，私募圈的分歧正在被进一步放大。
一边是重仓AI产业链的私募净值大幅领先，光模块、存储、PCB、先进封装等方向持续贡献收益；另一边，坚守传统价值、低估值、高股息或周期反转的管理人，在这一轮极致结构性行情中明显承压。
多份私募月报和致投资人信在市场引起热议。特别是宁泉资产创始人杨东对AI热门股估值和交易拥挤表达了强烈担忧，持有担忧心态的，也包括泽元投资实控人任文启等价值派管理人；与此同时，复胜资产、源乐晟、东方港湾等机构仍认为AI产业趋势没有结束，只是行情内部需要重新筛选和动态跟踪。
这轮分歧中，杨东的公开信成为近期市场关注的焦点。他在信中坦言，今年公司业绩没有做好，要向持有人说一声抱歉，并直言团队“严重低估了AI基建主题能形成这么大的泡沫”。但也提到，“我们不敢再参与了。因为我们没有能力火中取栗、还有把握毫发无伤地出来，冒这种风险是对持有人的不负责任。”
在杨东看来，AI热门股的问题不只在于短期涨幅较大，更在于部分公司需要持续资本开支维持增长，但市值和估值已经被一轮景气需求推到较高位置。他将当前市场与2015年牛市类比，认为当年“无脑买入”的状态正在重现，并明确表示宁泉“不敢再参与”。
也正因如此，这封公开信把当前私募对AI的分歧再次推到台前，是继续相信AI产业趋势和盈利兑现，还是警惕估值透支与交易过热，正在成为不同管理人今年业绩分化背后的重要变量。
杨东：低估AI基建泡沫，不敢再参与
在这封公开信中，杨东对AI基建主题的判断较为直接。
他表示，相关制造业公司的商业模式大多非常一般，长期护城河几乎没有，同时需要不断的资本开支来维持增长，仅仅是一轮巨大需求带来的景气，就炒到如此高的估值和市值，他坦言称，“我们确实没算过来”。
杨东将当前市场与2015年牛市进行类比。他称，2015年牛市有个词叫“无脑买入”，现在大约又是这种状态。他进一步表示，这一次的泡沫是全球性质的，A股大量热门股票未来极有可能跌掉八成乃至九成以上，“宁泉不敢再参与”。
在他看来，股价崩溃并不一定要等到需求放缓或供给大量涌现，仅仅股价过度透支就足以引发调整。也正因此，宁泉资产没有选择追逐AI热门股，而是继续维持偏价值和逆向的配置思路。
宁泉资产的持仓主要分为几类：一是互联网巨头，杨东认为这些公司拥有资本、算力资源以及多年AI布局，但今年表现不及预期；二是低估值、高分红、现金流良好的企业，包括电信运营商、家电股、电力股、金融股、化工股、物业服务股等；三是重度低迷的周期行业，主要包括地产开发和相关建材龙头以及光伏龙头。
这种配置在AI主线占优的市场中承受了较大压力。杨东在信中坦言，6月份宁泉遭遇产品成立以来较大挑战，回撤幅度和熊市中的最大回撤差不多，以往牛市从未发生这样的事情。
表态的还有泽元投资任文启与仁桥资产夏俊杰
在AI行情持续演绎之际，泽元投资任文启也表达了类似的谨慎态度。任文启提醒投资人，不要被AI宏大叙事吸引而认为“这次不一样”。对于是否改变投资框架去追逐AI，他的表态是，“绝不会见风使舵放弃传统价值投资理论去追逐科网泡沫，绝不投降”。
仁桥资产夏俊杰则更多从商业模式角度提出质疑。夏俊杰在6月初的月度观点中表示，AI可能仍处于早期叙事阶段，尚未形成确定性趋势。他关注的是大模型背后的巨额资本开支、GPU五年折旧周期近乎永续、Token消耗成本高昂以及真实ROI，并认为实际容量与市场赋予的市值严重不匹配。
也有私募认为，AI主线短期难以脱离
不过，对AI的看法并非一边倒。
复胜资产在6月月度策略中提出，近期市场显著分化，是否拥抱AI已成为决定投资收益的关键因素之一。其判断是，很多投资者只看到股价涨幅，却忽略背后行业基本面已发生变化，仍凭历史经验线性外推，认为大涨后必然回调或“拥挤”。但AI是革命性创新，传统基于产能周期的规律可能部分失效。
源乐晟资产则从全球产业链联动角度看待本轮行情。源乐晟认为，市场对美债收益率波动的敏感度正在下降，当前市场交易的核心矛盾已从利率转向增长稀缺。展望后市，源乐晟判断，市场主线短期不会脱离AI产业链，海外关注科技巨头资本开支强度及AI商业化进展，A股市场关注全球产业链向国内的映射扩散方向，如光通信、PCB、先进封装等。
东方港湾的观点则更偏谨慎乐观。本轮半导体狂潮由多重因素驱动，包括AI编程与Agent应用井喷带动Token算力需求增长、北美科技巨头资本开支扩张等。但东方港湾也提示，存储涨价具有周期性，算法优化可能降低对HBM的依赖，2027年资本开支增速存在掉头向下的压力，AI向传统企业渗透并反映到利润端的速度也仍需验证。
东方港湾也表示，“当短期水温变得过高，我们也要客观理性地对待投资，不要把市场短期情绪当成企业长期价值。可以利用疯狂，但千万别成为疯狂！”
也有私募人士继续看好AI的长期产业趋势。中欧瑞博董事长吴伟志在公开发言中表示，AI是一场“大海啸式”的产业革命；康曼德资本创始人丁楹则认为，“此次AI革命与以往时代完全不同，可能对应一轮新的康波周期起点。”
从当前私募观点看，分歧并不只是看多与看空的对立。看多者更看重AI产业链订单兑现、盈利增长和全球科技资本开支的带动；谨慎者则担心估值透支、交易拥挤以及资本开支回报能否持续兑现。
